2018年以来债券违约简评

    2018年以来，债券市场信用事件频繁爆发，违约主体不仅有丹东港集团有限公司、中国城市建设控股集团有限公司、四川省煤炭产业集团有限责任公司等老面孔，甚至出现了神雾环保技术股份有限公司、凯迪生态环境科技股份有限公司、富贵鸟股份有限公司等上市公司违约的身影。我们对违约债券进行了汇总分析，并提出了相应建议。 

一、2018年以来债券违约情况
2018年年初至5月18日，共有18支信用债违约，违约金额合计145.08亿元，涉及12家发行主体。通过梳理以上违约债券，可将违约原因归纳为以下几方面：
1、企业自身经营恶化导致盈利能力下降。一些企业的经营恶化与所处行业景气度下降密切相关，如“12春和债”发行人所处的造船行业、“11柳化债”发行人所处的煤化工行业均属于近年来景气度持续下滑的行业；还有一些企业自身产品附加值低、主业毛利率低或下降，如“16亿阳债”发行人电解铜贸易收入占比高但毛利率低；“16中安消”发行人中安消股份有限公司（股票代码“600654”，以下简称中安消），主要从事安防业务，包括安保运营服务、安防系统集成和安保智能产品制造等。自2016年以来中安消主业毛利率下降，2016年依赖投资性房地产公允价值变动损益2.6 亿元实现盈利2.47亿元；2017 年收入下滑，叠加当期资产减值损失4.4 亿元，2017 年大幅亏损7.35 亿元，2018 年一季度继续亏损0.58 亿元。

2、企业经营性现金流情况恶化。主要表现为企业应收账款和存货规模较大，对经营现金流造成了严重占压。如，“16环保债”发行人神雾环保技术股份有限公司（股票代码“300156”，以下简称神雾环保）主要采取工程总承包模式向煤化工、有色金属等客户提供节能环保综合解决方案。随着业务规模的扩大，神雾环保应收账款增长较快，截至2017年末，公司应收账款20.38亿元，占总资产比重28.6%，占净资产比例73.3%，且下游客户集中度高、关联交易多，进一步加大了回收风险。2017年，神雾环保净利润3.55亿元，经营净现金流-13.58亿元。“15机床PPN001”、“16富贵01”以及“11凯迪MTN1”等违约债券均存在此类问题。

3、企业负债规模增长快，短期债务占比高，货币资金对短期债务覆盖率不足。如，“11凯迪MTN1”发行人凯迪生态环境科技股份有限公司（股票代码“000939”，以下简称凯迪生态）主营业务为生物质发电。生物质发电主要依赖补贴，补贴不到位导致凯迪生态现金流状况不佳，与持续投资新建发电组的资本支出形成较大的资金缺口，债务规模随之上升。截至2017年9月末，公司债务总额169.75亿元，其中短期债务77.60亿元，而同期货币资金只有29.35亿元。“15机床PPN001”、“13东特钢MTN2”以及“15川煤炭PPN001”等违约债券均存在此类问题。

4、其他原因，包括公司管理不完善、高管变动、对外担保多等。如中安消2016 年被德勤出具无法表示意见的审计报告，更换会计师事务所后2017 年财务数据仍被出具带强调事项段无保留意见审计报告，2017 年11 月以来总裁、董秘辞职等均表现出中安消内部管理存在一定问题。

二、总结

    2018年年初以来，债券违约事件频繁发生，违约主体蔓延到了上市公司。在金融去杠杆的大环境下，主业盈利不强、现金流较弱以及外部融资能力较差的民营企业面临着更大的风险。金融市场部在筛选项目时，将从行业发展、经营及财务状况、对外担保等方面进行深入研究，严格控制投资风险，并且对于负债率较高、大股东质押率过高、企业经营不佳以及现金流难以支付利息的项目实行严格的项目禁入